近期，国内股票市场价格出现又一轮回落，国际商品市场和股票市场也出现整体暴跌。不论是工业增加值、出口数据、铁路运输、用电量，还是PMI数据等均显示我国经济下行压力加大，市场整体偏向悲观。加上国际市场的影响，市场信心受到严重打击，风险偏好下行速度加快。

　　在此背景下，市场无风险收益率下降的动力增强，投资者将偏向于更加稳健的固定收益产品，直接刺激各类利率债的需求，促使到期收益率下行。

　　流动性支持力度增强

　　以地方债置换为主的供给量增加和央行流动性释放成为债券市场主要影响因素。市场对未来两者力量强弱的判断愈发谨慎。笔者认为，逆回购、MLF及PSL等货币工具使用频率将会继续增加，其效果不亚于降准所带来的流动性。此外，不论是经济基本面、美联储加息预期，还是商业银行结售汇数据的变化，都显示了人民币存在贬值压力。目前来判断人民币是否进入贬值通道还为时过早，其对资金外流的影响仍需进一步观察。

　　笔者认为，人民币的贬值预期很大程度上与中国经济疲弱有关，而不是持续走低的利率。虽然未来流动性大量投放的可能性较低，但是央行将会采用更多的货币工具来对冲债券供给增加及资金外流，从而稳定住利率水平。市场仍将保持央行继续投放流动性并引导利率下降的预期。

　　低利率护驾改革

　　目前，我国经济改革进入关键时期，直接融资是给予各行业资金支持的有力工具。在股市上涨受阻后，股权融资的力度逐渐降低，债权融资重要性逐渐增强。适合实体经济盈利状况的利率水平是扩大债权融资的重要保障，将利率维持在企业能接受的水平是当务之急。

　　笔者认为央行将会在较长时期内控制利率在一个稳定范围。前期央行进行数次降准降息，但实际效果不佳，目前的侧重点已从简单的“放水”转变为流动性对冲支持，同时加大基准利率引导和融资结构改善的工作。此时，保持较为稳定的利率水平是进行这些工作的重要基础。

　　期债价格有望突破

　　2014年以来，我国债券市场成交量持续增长。今年年初，金融债与国债的交易托管量比值加速上升。债券市场交易活跃度提升的原因之一是我国金融市场改革步伐加快，市场定价体系逐步完善，债券特别是利率债作为市场资金价格基准的参考作用不断提升。这也将使国债期货作为定价工具的作用增强。

　　从近年来基准利率下调后的情况来看，利率债收益率均会出现相应回落。笔者认为，国债期货迎来向上突破的机会，其中久期更长的十债波动将会高于五债。以3.15%到期收益率的150003.IB作为CTD计算，TF1512在98.95元位置的IRR水平为1.4877%。市场普遍预期利率债到期收益率将在央行持续流动性释放后回落约10BP，那么当150003.IB到期收益率回落至3.05%时，TF1512上涨至99.5元后IRR水平为2%，符合市场资金3个月的成本。对于十债来说，T1512活跃券150005.IB到期收益率3.45%，若下行10BP，以2%的IRR水平计算，T1512价格为96.85元。根据推算，国债期货两个品种主力合约价格都将突破前期振荡区间高位。 （作者单位：大地期货）