近期，受质押式回购、政金债利息免征增值税、债务违约事件得到缓解等影响，国债期货价格探底回升。T1606合约价格从上周一最低的99.04元回升至99.85元，回升幅度为0.83%；T1609合约价格从最低的97.415元回升至98.405元，回升幅度为1.05%，短期上涨明显。但利好兑现之后，5月期债难言乐观，预计10年期国债收益率或将上行至3%附近。

　　营改增细则明确，助力利率债回暖

　　2016年3月23日，财政部发布《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》，市场普遍担心此前金融机构同业往来免营业税的买入返售、线下拆借、政策性金融债等业务收入需要征收增值税，这将增加银行部分同业业务的税收成本，导致4月利率债尤其是政金债收益率上升幅度较大。

　　4月29日晚间，财政部再次发布《关于进一步明确全面推开营改增试点金融业有关政策的通知》，将质押式买入返售金融商品、持有政策性金融债券纳入金融同业往来利息收入，免征增值税。国开债和银行间回购加权利率应声而落，带动国债期货走强。

　　4月29日国资委宣布，中国诚通控股集团有限公司对中国铁物实施托管，对中国铁物领导班子进行改组，并成立中国铁物管理委员会，这意味着中铁物资发行的168亿元债券将得到妥善解决，市场信心有所恢复。

　　资金面波动依然较大

　　4月央行基本维持每日进行公开市场操作的节奏，净投放2950亿元，中期借贷便利净投放2695亿元，常备借贷便利净回笼161.9亿元，抵押补充贷款净回笼36亿元，央行4月净投放4392.1亿元。鉴于4月属于财税缴款大月，且利率债发行处于高位，央行仅通过公开市场操作和借贷便利来对冲市场流动性缺失，表明央行货币政策操作思路有从适度宽松转向稳健的迹象。

　　本周央行通过逆回购投放3300亿元，回笼5500亿元，净回笼2200亿元，市场的波动性加大，或对市场资金面形成冲击。

　　下周二将公布4月物价数据，高频数据显示4月食品价格整体有所下滑，粮食、水产品价格保持稳定，但是由于猪肉价格仍在高位运行，加上大宗商品价格上涨，房屋销售持续回暖带动房屋租金上涨，预计4月CPI或保持小幅走高态势。此前3月CPI同比上涨2.3%，同比2月持平。目前，一年期存款利率为1.5%，低于最新3月CPI的2.3%，从历史上看，当CPI高于1年期存款利率时，央行频繁使用降息工具可能性较小，降息空间受到限制。

　　利率债净融资额大幅增加

　　截至4月30日，我国债券市场存量规模已经超过54.12万亿元。4月债券净融资额16400亿元，其中，利率债（主要是地方政府债）净融资额12300亿元，较上月增加1611亿元。预计5月仍将是利率债发行的高峰月，对利率债市场形成一定的压力。

　　综上所述，我们认为，利好兑现之后，期债短期上涨或已结束，预计5月流动性波动依然较大，而PMI连续两个月扩张，4月经济数据或延续3月转好态势，加上利率债供给维持高位，对债市形成压力，5月期债难言乐观。 （作者单位：申银万国期货）