[原] 开拓者研报第59期

2013-06-24 16:44 来源: 开拓者量化网 浏览:1497 评论:(0) 作者:戴非

美国

 

本周美股走势可能出现更大的摇摆和波动,因为各大资产管理公司在重新评估投资组合,以适应美联储减少经济支撑措施的新形势。

 

芝加哥期权交易所(CBOE)波动率指数本周上涨10.2%,周五收报19。自美联储主席伯南克首次提及将退出刺激措施以来,该指数在过去五周内有四周实现上涨。

 

宏观经济

 

美联储向市场暗示,它有可能在不久后开始缩减量化宽松措施,投资者将会考量宏观形势,而目前宏观经济出现了很多警讯。比如,经济增长依然时好时坏,中国信贷市场出现压力,银行间同业拆借利率飙升。

 

美联储即将退出QE预计对经济负面影响有限,下半年美国经济增长料将进入“加速期”,目前QE对经济的作用已经明显弱于以往,QE持续的成本已经逐步高于收益。随着国内需求的复苏,货币乘数将回升,虽然QE退出,但货币供应可能不降反升,QE退出带来的利率回升将主要通过预期效应提前显现,总体来看对经济的负面影响将有限。

        

房地产市场加速复苏。6月NAHB房地产市场指数大幅回升至52,为过去7年以来最高水平,5月成屋销售与房价回升明显,目前成屋市场库存大概能维持5.1个月左右的销售。总体来看,目前房地产市场复苏步伐加快,房屋销售增长,房价增长也较为明显,居民的购房意愿也在逐步提升,预计这种趋势将在整个下半年得到维持。

 

企业盈利

 

股市投资者该感到担心的一个理由是,发布第二季获利预警的企业比发布乐观财测的企业要多,比率为6.5:1,据汤森路透数据,此为2001年第一季以来最为负面的比率。分析师对标准普尔500企业第二季获利的预估大幅下降,4月1日预估为增长6.1%,而最新的预估增幅降至3.2%。

 

美联储QE退出的四个冲击和三个引申

 

对经济的冲击。美联储货币政策收缩前各国从美流动性溢出中获利,最主要收获就是资产泡沫。在资产泡沫价格引导下,更多资源进入不可贸易品。不可贸易品泡沫又导致竞争力低下、贸易逆差 、政府赤字、通货膨胀。大部分国家在这个阶段都不会把获得的宝贵资源投资用于教育、技术、制造业,财政没有积蓄。美联储货币政策收缩后,以上趋势逆转:必须要消除资产泡沫,必须增强可贸易品竞争力,获得贸易顺差,必须要财政平衡。现在新兴经济体在贸易、财政、价格、资产泡沫方面积累的不平衡与历史上的东南亚、拉美危机比,并不逊色。消除这些不平衡是新兴的、开放的、小的经济体未来的主要趋势,最终达到消费、价格、财政、贸易的平衡。尽管经济体小,但是传染效应不小。

 

对各央行货币政策的冲击。由于经济变化,货币政策必须要变,但各国财政与央行的关系不同;政治制约不同;大部分央行总是低于美欧央行的水平,所以各央行的的货币政策相对于美国政策的调整和本国经济需要总是普遍是滞后且漏洞百出。经常导致货币政策方向和目的的模糊以及由此带来的风险。常会看到有些央行突然迷失货币政策方向和货币政策目的,不

知道在干什么。由此带来巨大风险。有些国家货币政策应对失当,该减息不减息,该结构调整不调整,央行其实自己在损害自己国家的利益;央行的错误也会让央行失去信誉,让以后的货币政策失效。接下来的1,2 年这样的重复历史错误的案例会看到很多。由此带来巨大风险。

 

对各国金融市场的冲击。美央行退出使得世界利率的水平提升。世界利率提升深刻影响资产价格和资本在不同资产的再配置、在不同国家间的再配置。资本市场的质量、结构、价格水平、产生现金流创造价值方式的不同,金融市场受到的冲击也不同,有正有负。当前由于通胀还很低,世界利率提升主要体现在名义和真实利率的同时提高,这种情况下贵金属废了。那些市场属性和贵金属接近的国家的资本市场废了。那些由于基本面的竞争力导致世界利率提高的国家的资本市场牛了,因为只有他们能通过技术进步而产生阶段性的垄断利润和现金流,相关的品种牛了。那些制度公平、安全、靠创新创造价值的市场也会吸引更多资金。

 

对各国汇率的冲击。经济、金融环境、货币政策的变化,使得汇率政策和汇率本身调整不可避免。发达国家之间的汇率变化在这个过程中相对要小于发达国家与发展中国家之间的汇率变化。竞争力更强的国家,更注重均衡汇率的国家,在新一轮汇率重构中更容易占领更有利的位置。但是更多的国家在汇率调整中的原则是有问题的,教训惨重。

 

三个引申:初级可贸易品(大宗商品)的价格将继续受到冲击。高负债政府主权信用危机会重新出现。全球进入拼技术、拼效率、拼制度的时代。

 

美联储为量宽退出给出了可能的时间表,引发了市场预期的迅速转变,美国10年期国债利率亦出现了显著的上升。基于这样的国际政策背景变化,我们认为美元指数已经“换档”开始加速上升,大宗商品面临新一轮沽售和破位下跌风险。

 

 

美股:看空(下调)

大宗商品:看空

黄金:看空

美元指数:看多

 

中国

 

中国央行首度公开回应“钱荒” 称银行体系流动性总体处于合理水平,引发市场对央行救助落空的悲观预期,并引发恐慌性抛售,导致上证指数创4年来最大单日跌幅。

 

央行指出:我国银行体系流动性总体处于合理水平,但由于金融市场变化因素较多,且临近半年末重要时点,客观上对商业银行流动性管理提出了更高的要求。根据党中央国务院关于做好当前经济工作的有关要求,各金融机构要继续认真贯彻稳健货币政策,切实提高风险防范意识,不断提高流动性管理的主动性和科学性,继续强化流动性管理,促进货币环境稳定。金融机构特别是大型商业银行在加强自身流动性管理的同时,还要积极发挥自身优势,配合央行起到稳定市场的作用。

 

央行的表态无疑给渴望央行放水救市的投资者泼了一盆冷水。新决策层表现了与此前十年执政风格的不同方针,尤其是在对待经济持续下降的问题上,政府并没有出台扩张性政策。我们认为,即使年中高层调研、总结后,仍将以全力推动转型、改革为主,而不会在美联储都准备“撤退”的时候再去用货币、信贷刺激“增长”。

 

有看点的政策仍然集中在流动性问题上,值得注意的是,央行极可能“乐见”当前银行的手忙脚乱,而以这种“受控式危机”的方式,让商业银行给自己今后的风险监管“现身说法”;而从决策层的角度,或许只有烂掉一些银行的“套利业务”,才能够更好的迫其走向决策层所希望的,为转型发展提供满足实体经济的需要的资金支持。

 

我们认为:始于6月初的金融机构流动性紧缺,将在不久的将来蔓延到实体经济,我们除了强化此前两周关于“流动性缺失传导到地方债,引发固定资产投资增速的突然下滑”的风险警示,还要提醒中小企业,要提前做好应对金融机构惜贷、民间利率高企的现金储备。

 

中国金融风险的警钟,再次鸣笛!不认为此前央行释放的流动性可以终结金融市场“钱荒”。尽管此间货币市场风波终将过去,但不是现在;银行因此而破产的概率很小,但某些中小银行负责人被“祭旗”的可能性不能排除;而非银行金融机构,如信托、券商、小额贷款公司、担保公司、资管公司被清理出局的可能性,有待观察。如果情势未好转,有些问题可能加速恶化且更快引爆。

 

金融大动脉的危机风险仍在释放中,货币市场的风波,将蔓延到理财市场,进而冲击信用债市场。在“现金称王”的特殊市场预期下,从股市、债市等风险资产的套现行为,尚没有迹象结束。

 

中国银行、中国进出口银行和中国国家开发银行的债券风险上升速度上周居亚洲债券之首,中国最大政策性银行的国开行取消了金融债增发计划。穆迪警告称,中国信贷环境收紧可能对中小型银行构成威胁。未来一个月,不良贷款增长速度可能会进一步加快,实力较差的借款人会发现再融资环境变得更为严峻。另外一个风险在于,中国央行的举动将使银行相互间对于对方的信用质量变得更为审慎。

 

A股资金流向:A股6月至今共流出408亿元,资金有加速流出的趋势,今日流出85.3亿元。

 

银行间市场:中国银行间市场周一主要质押式回购利率大幅跳水,其中隔夜降幅超200个基点(bp)至6.64%,不过资金价格明显回落更多是受相对较低的开盘价引导,在年中等因素作用下,预期本周资金情况不会有实质改善。

 

人民币:人民币兑美元12个月无本金交割远期外汇(NDF)下跌0.33%至6.3183,跌至3月初以来的最疲弱水平,人民币贬值预期强烈。

 

维持中长期行情下行的判断不变。流动性风险尚未完全释放,未来有进一步向理财市场,以及整个商业银行表外资产扩散的趋势。因此,包括股市在内的风险资产未来的中长期趋势,目前都处在释放风险的阶段。

 

A股:看空

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