本年度豆棕价差在油脂供应过剩的大背景下一直处于低位运行，美豆大幅扩大面积后，受成本以及国内大豆库存高位等因素压制，豆棕价差继续下行。

　　国际豆棕价差自今年2月豆油稍微贴水之后稳步扩大，至8月底，其间国内豆棕价差稍微跟随，直至出现融资商的问题才不再跟随。8月底到现在，CBOT豆类油脂的压榨利润开始下滑，在美豆阴跌的同时，豆油承压，使得国际豆棕价差再次明显下降。

　　从价差结构的角度出发，我们发现当前豆棕价差表现为现货最低，1、5、9月近强远弱的结构。现货的豆棕价差体现的是明显的国内油脂库存差异，期货的豆棕价差也反映了外盘的价差结构，即油籽丰产造成的国际高价油向低价油靠拢的结果。通过对四季度国内豆棕库存的趋势分析，现货豆棕价差以及1月豆棕价差已经处于区间运行下沿，而远月豆棕价差扩大需要外盘引领。

　　南美豆油库存趋降

　　外盘豆油：生物柴油执行力度较好，南美豆油库存后期趋降。

　　巴西生物柴油政策在7月由B5提高到B6，又计划在11月继续提高到B7，将导致2014年巴西生柴产量提高60万―65万吨，换算到豆油用量为增加40万吨左右。阿根廷方面，预计2014年生产产量增加45万吨左右，至245万吨，出口也增加20万吨至135万吨。总的来说，从现在巴西生柴的执行力度以及阿根廷生柴的出口情况看，未来南美豆油库存是趋降的。

　　此外，今年10月底，美国的生柴1美元/加仑的补贴政策是否恢复也是豆油潜在的又一利多因素。

　　马盘棕榈油：产量峰值或已出现，零关税刺激短期需求，国际豆棕价差决定需求能否持续。

　　MPOA报告显示，9月1―20日，马来西亚棕榈油同比减产12.2%，马来西亚产量峰值或已在8月提前出现。此外，零关税刺激了主产国棕榈油的需求。SGS数据显示，9月1―25日，棕榈油出口量较8月增加34.6%，两者因素共同叠加，可能会导致9月马来西亚库存下降至190万吨左右，这也是短期马盘棕榈油偏强的原因。但是中期来看，下调关税一方面有价格因素在里面，另一方面也反映了两大主产国去库存的必要性，而豆棕价差保持低位，在供应端不出现问题的情况下，很难实现去库存的目的。

　　国内豆油进口有望下降

　　现货豆棕价差决定两者存在需求差异。

　　前期部分融资商开证困难使棕榈油库存下降，但是由于现货方面豆棕价差非常小，导致棕榈油在进口量大幅下降的情况下，库存并没有如期出现快速下降。在油脂上涨的时候，豆油现货成交放量较为明显，而18度棕榈油的成交始终没能有亮点。

　　棕榈油国内库存已经回归到2012年的水平，但价格相差4000元，显然库存已经不是压制油脂价格的最主要因素。现货豆棕价差已经明显抑制了棕榈油的需求，价差扩大后，恢复正常需求才能使最低油品的库存下降，从而抬高整个国内油脂价格底部。

　　豆油较棕榈油进口倒挂严重，豆油进口量有望下降。

　　融资商进口下降修复了棕榈油内外盘价差，随之而来的是油厂和其他融资商再次进入市场。9月出口至中国的棕榈油量已经出现明显上升。预估9、10月的进口量为40万吨/月左右，略高于8月的进口量。由于豆油进口倒挂较大，四季度商业进口量料将非常少，这将有助于豆油去库存。

　　投资策略

　　总体操作思路：中期整体趋势为豆棕价差扩大，但在美豆没有止跌之前，豆棕价差维持区间振荡，1月合约交易区间为650―900，5月合约交易区间为600―850。

　　操作及风控：根据P1501和P1505对马盘的进口利润情况，选择不同合约来对冲豆油多头头寸，并且通过调整净头寸对整个套利单进行风险控制。

　　仓位目标：50%―80%。