9月7日晚，上证所、深证所与中金所联合发布《关于就指数熔断相关规定公开征求意见的通知》。《通知》称将在保留现有个股日涨跌幅10%限制的前提下，引入指数熔断机制。在国家队资金入市，限制股指期货交易等救市措施后，监管层又在股票市场制度方面重拳出击。面对征询意见，市场各方反应不一，有叫好声也有非议。笔者认为，参考国外成熟市场的熔断机制以及我国股票市场的散户化特征，在资本市场制度建设依旧不完善的背景下，拟推出的熔断机制很难有效发挥其抑制股市暴涨暴跌的“稳定器”的作用。

　　熔断机制指的是在证券市场中，当股票或期货价格触及交易所规定的波动限制时，交易暂时停止。该制度起源于1987年股灾后的美国股市。虽然理论界对于熔断机制的争议从未停止过，但是该制度依旧被国际市场广泛采纳，逐渐成为国际通用的一种稳定资本市场价格的保障制度。从熔断机制的设计原理来看，其最大的作用在于给予投资者充分的时间理性地面对市场突发情况。

　　由于美国等成熟股票市场不存在涨跌停板和“T+1”交易限制，面对突发消息，部分投资者可能会做出非理性的交易，进而带动其他投资者跟风，引发“羊群效应”。熔断机制则能提供一段宝贵的交易暂停时间，让突发消息能够在市场上充分地传递，使得投资者能够理性地评估突发消息，防止不必要的价格剧烈波动引发整个市场的系统性风险。回顾1987年的美国10月19日的股灾，当天并未出现突发性的利空消息或者新闻。事后人们较为一致认同的股灾诱因在于小部分程序化交易的卖盘引发其他大量的程序化交易跟风，进而导致全市场性的恐慌性抛售。假使当时存在熔断机制，“黑色星期一”股灾很有可能不会发生。熔断机制推出后，即使在2000年网络股泡沫破裂和2008年金融危机中，美国股市也没有在任何单一交易日出现诸如“黑色星期一”似的暴跌。从这一点可以看出熔断机制的确发挥了抑制价格非理性波动的作用。

　　回到我国A股市场，上证综指短短两个多月的时间内从5000点上方暴跌至3000点下方，数月之内从“牛冠全球”到“熊冠全球”。虽然监管层应对股灾，出台了一系列的救市政策，但依旧无法阻止股市连续暴跌的颓势。此次监管层拟推出熔断机制，旨在防止股价短期内过度波动，避免股市再度上演“千股跌停”的景象。

　　不过笔者却认为我国股票市场散户比例较高，投机氛围浓郁，在这样的大背景下熔断机制很难有效发挥监管层预想的稳定股价的作用。个人投资者相比专业投资机构更容易追涨杀跌，特别在市场受到突发消息冲击下做出非理性投资。发达国家的股市以机构投资者为主。当股价受到突发情况剧烈波动时，熔断机制可以给专业投资机构一定的时间来应对突发状况并做出理性地判断。不过对于A股市场的投资者，特别是广大的散户来说，短时间的交易停止并不会提供什么有效的帮助。更有甚者，熔断机制还有可能会“帮倒忙”，因为当涨跌幅接近熔断阈值时，可能导致市场参与者预期的自我实现。在指数接近阈值时，投资者担心因股价继续上涨或下跌触碰熔断阈值暂停交易，会提前大量买卖股票，结果导致指数快速触及熔断机制。所以，熔断机制无法解决散户投资者的非理性化交易，可能导致指数在剧烈波动时更容易触发熔断阈值。

　　从上述分析可以看出，熔断机制在我国股市的情境下很难发挥有效的作用，更不用说能成为应对股市暴跌的救市良药。此轮股灾是由于市场对于概念题材股的过度炒作和融资杠杆的过度使用导致的泡沫破裂，任何救市政策都无法阻止泡沫破裂后的股价暴跌。只有当市场整体估值重新回到合理区间后，股价才有可能企稳。不过从发展的眼光来看，熔断机制的推出也有一定的积极意义。目前我国金融领域的改革进程稳步推进，随着即将来临的注册制，我国A股市场进一步向国外成熟资本市场靠拢。如果监管层能继续稳步推进各项改革措施，我国股市专业化程度越来越高，熔断机制终将会发挥其抑制股价非理性波动的作用。 （作者单位：恒泰期货）