程序化交易是金融创新的最重要组成部分，由于其高度的复杂性，国内的大部分投资者和基金管理人对它的理解都不深。本文针对证监会针对《证券期货市场程序化交易管理办法（征求意见稿）》进行一个梳理。

　　证监会给程序化交易下的官方定义：

　　“程序化交易是指通过既定程序或特定软件，自动生成或执行交易指令的交易行为。”

　　这个定义非常广，广到实际上是包括了，算法交易，程序化交易和高频交易，一网打尽。

　　算法交易，叫做algorithm trading，比如TWAP，VWAP，GWAP这些都是DMA式，DMA叫做direct market access，市场直接连接。这个交易方式主要是避免交易成本的，因为现在机构投资者越来越多，下单的单笔额度非常大，为了减少冲击成本，交易商会把订单分割，然后按照时间加权或者数量加权等方法把这些小单分散到市场上成交，这个手工肯定做不了，所以一定是电脑程序化的。

　　程序化交易，program trading。算法交易严格意义上不叫做程序化交易，因为程序化交易一般指通过数据挖掘，回测，构建模型，形成的一个决策和交易系统。下单指令由系统直接发出，立即执行，所以这里面包括算法和逻辑，当然也会用DMA方式下单，这个定义更宽泛。

　　单独风控和备案制：

　　“程序化交易者应当只用一个账户从事程序化交易。

　　证券公司、期货公司应当对程序化交易客户制定专门的业务管理及风险管理制度。

　　应当事前将身份信息、策略类型、程序化交易系统技术配置参数、服务器所在地址以及联络人等信息及变动情况。。。核查后方可接受该客户的程序化交易委托。”

　　这里面最主要的是集中管理，因为只要监管部门对程序交易单独监管，后面就会涉及到包括风控条款会与其他所有的投资者都不同，这个实际上是为了防止

　　事后监管审核更严格：

　　中国证监会根据监管执法需要，可以要求程序化交易者提供交易程序源代码、交易策略详细说明等相关材料。

　　这个是业内目前比较担心的一点，担心策略会被泄露。策略是一个基金的核心，或者说白了基金管理人的唯一价值就体现在策略上，所以一般都会有极其严格的保密措施。但我们看到这里证监会强调了根据监管执法需要，所以首先这个不是针对所有的基金，不是事前提供，而应该是在出现异常和影响市场后提供。其实在美国SEC对机构投资者的监管更严格，一旦出现异常交易，直接Fed就会冲到基金公司封电脑，拿源程序，所以这个不是国内独创。金融领域的安全事关重大，但监管机构要注意保密。

　　事前风控

　　证券公司、期货公司应当建立程序化交易指令计算机审核系统，自动阻止申报价格及数量异常的指令直接进入证券期货交易所主机。

　　数量异常指令这个界定需要前台多设一道风控，比如根据基金平时的交易量确定何为“异常”，这个主要是为了避免像几年前光大乌龙指事件类似的程序出错大量下单的情况。

　　高频交易被限制

　　其余的关于差额收费和交易数量限制，都基本上宣告高频策略无法被执行。

　　这里看一下上交所的征求意见稿。

　　《上海证券交易所程序化交易管理实施细则(征求意见稿)》

　　第三十二条本所对程序化交易者存在下列情形之一的证券交易予以重点关注：

　　(一)一个交易日内出现五次以上每秒申报5笔；

　　(二)一秒内完成申报并撤销申报，且日内出现3次以上；

　　(三)日内申报2000笔以上；

　　每秒申报5笔对于小型量化基金其实问题并不大，因为程序化交易是电脑控制，参数上可以设置每秒下单数量，然后连续下单。但这要保证交易通道畅通，否则单子一拥堵还是可能触碰上线。比如做沪深300etf和指数套利，以前系统发现套利机会300支股票同时被交易，而且要拆成小单，每秒可以上千笔，现在基本做不了了。只能慢慢下单，实际上是限制了高频。虽然对于低频对冲alpha型基金没有影响，但像以前那样比速度的时代暂时告一段落了。

　　而且日内申报2000笔的限制，基本上对高频一刀切了，也对很多多策略的基金产生了影响，很多基金通过日内手动小单交易收益不菲，一个人一天下单量都可以达到上千笔，目前看来，也被限制了。

　　其实从监管思路上看，这个限制主要还是针对“坐市”策略，很多海外基金通过成熟的做市策略在国内斩获了很大的收益，近期也一直被媒体诟病，但低频程序化还是可以做，只是价格冲击会增加，以前系统拆成小单下单，现在无法做到，所以只能降低交易频率，胜率和利润空间足够大时才会开始交易，交易量会下降。

　　无论如何，金融创新和监管总是在互相制约，共同发展的，有了问题才会去想解决方案，但是乐观的看，有了监管方案，那么离这个行业更规范的放开发展也不会远了。有法可依才是这个行业的最大保障，所以我也为监管层点个赞，也希望业内人士能够积极献言，传递业内声音，为了我们共同的行业和未来的发展，所以这里简单说几局，说错的地方请专家指正。

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