周三（10月28日），美联储10月会议上维持利率不变，但表示将在下次会议决定是否加息。美联储称经济温和增长但对通胀仍有担忧，撤销了9月声明中“全球形势可能抑制美国经济“的表述。不过，美联储并没有承诺今年一定加息。

　　一、 宏观解读

　　三季度GDP环比增速大幅放缓。GDP增速降低的原因是受企业库存影响：三季度美国企业库存568亿美元，为2014年一季度以来最低。今年二季度库存为1135亿美元。GDP其它的所有细分指标也相对二季度有所降低：个人消费支出（PCE）增速从上季度的3.6%降至3.2%；消费对于GDP的贡献也从上季度的2.42%降低至2.19%。固定投资对GDP的推动从0.83%下降至0.47%。净贸易对GDP的贡献从0.46%下降至0.3%。

　　这与我们四季度季报的预测增速基本一致：受全球经济增速放缓影响，三季度美国GDP环比增速无法超越二季度的高点。但是，值得注意的是，由于内需相对稳固，就业情况及通胀水平无明显走弱趋势，美联储仍有较大可能在12月加息。

　　图1：美国三季度GDP环比增幅放缓至1.5%

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　　图2：核心PCE指数8月小幅反弹，总体同比增幅稳定

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　　就业情况方面，9月ADP就业人数相较于八月环比增幅小幅上升，变化不大。9月新增非农就业人数延续8月跌势再次下滑，大幅不及2015年前8个月的平均水平。当周初次申请失业金人数总体成呈下降趋势。总体而言，新增就业人数相较上半年而言有所放缓，但失业率仍较为稳定。

　　图3：9月ADP就业人数环比小幅回升，为0.17，前值0.16

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　　图4：9月新增非农就业人数较8月有所降低

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　　图5：当周初次申请失业金人数总体成呈下降趋势

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　　从实体经济的变化来看，我们可以清楚的看到：美国三季度经济形式的确不如二季度明朗，工业生产萎缩尤为明显。9月制造业PMI及非制造业PMI均有下滑。工业生产指数8月、9月连续为负值，且9月该指数低于8月水平。PPI当月同比2015年一整年均处于负区间，但二季度同比降幅有所缩小，三季度降幅逐渐扩大。

　　图6：9月PMI有所下滑

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　　图7：9月工业生产指数环比继续为负

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　　图8：PPI环比延续下降趋势

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　　从房地产房屋销售情况来看，9月成屋销售大幅好于预期，为2007年2月以来第二高。9月新屋销售环比降幅明显，新屋销售两个月连续下跌、创近一年新低，新屋市场需求并不旺盛。不过，新屋销售仅占美国房地产市场的不到10%，美国地产市场总体需求正在平稳恢复及改善。

　　图9：9月成屋销售环比为正增长；新屋销售环比大幅下跌

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　　二、 对我国资本市场的影响

　　总体来看，美联储延缓加息是利好中国资本市场，无论是股票市场还是商品市场。然而，此事件影响一方面作用有限，一方面作用周期较短，原因有二。第一，此次加息延迟，是市场上预料之中的事。早在9月FOMC会议之后我们就给出预测加息的时点应在12月，10月加息概率不大，而这个判断也符合了市场情绪和预期。也就是说，这个利好消息已逐渐被投资者消化，体现在了股市和商品市场的牌面上。第二，加息是达摩克利斯之剑，迟早会来的，这是市场共识。在这样的预期下，即使有利好因素，持续时间也不会长久，可以预见下次FOMC会议才是考验市场信心的关键。

　　后面如果加息，对中国资本市场的流动性是有较大负面影响的。目前正在上演的是非典型性的股债双牛。股市上涨源于利率下行，风险偏好上升，最直接的表现是两融规模正从低谷稳步上升。债市上涨的逻辑类似，通过加杠杆，达到风险逐利目的。不难看出，目前的流动性局面是双降释放了很多钱，但钱往哪儿流是关键。国债、固收产品收益走低的情况下，股市和债市几乎是唯一出口。如果美联储打开加息通道，极可能导致大批资金流出中国，对股市、债市、商品市场都是不利的。

　　三、 对人民币汇率及市场流动性的影响

　　美元指数近几月一直受到美联储加息预期的增减而小幅波动，一直维持在94至97的小幅震荡区间之内。9月FOMC利率决议公布后，美元指数大幅跳水后小幅回升，但后续仍旧受到加息推迟影响持续下行至10月中旬的最低93.9143，此后随着10月FOMC会议临近，市场对美联储10月加息的预期又有所提升，导致美元指数从10月中旬起开始上扬，截止10月28日，收报97.6195，接近震荡区间上沿。虽然10月FOMC会议并未进行加息，但其措辞暗示12月份加息的可能性较高，因此我们认为后续美元指数短时间或因10月未加息而小幅震荡，但随着12月临近，美元指数将再次有所上扬。

　　图10：美元指数

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　　美元兑人民币汇率自8月中旬飙升以来，美元对人民币离岸即期汇率大幅高于在岸人民币汇率，人民币贬值一次到位，整个9月并未出现人民币继续贬值的趋势，离岸即期汇率升水的局面也有所缓解。10月中旬起，随着美元指数的再次飙升，离岸人民币再次走向贬值通道，离岸人民币价差再次拉大。截止10月28日，离岸人民币收报6.3941，在岸人民币收报6.3592，离岸价差为0.0349。即期汇率和中间价偏离度在8月中旬调整过后一直保持较低水平。我们认为人民币后续仍存在一定的贬值预期，随着人民币国际化进程的推进，人民币波动幅度将进一步得到释放，直至美联储真正加息之前，人民币的贬值预期难以被彻底消化。

　　图11：离岸 vs. 在岸人民币即期汇率

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　　图12：在岸人民币即期汇率 vs. 中间价

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　　从最新公布的9月外汇占款数据我们明显可以看出资金外流趋势依旧十分明显。9月数据显示，9月末金融机构外汇占款环比下降7612.78亿元，至274231.66亿元，连续第四个月下滑，且下降速度并未出现减小的趋势，单月降幅创史上最高纪录。据央行资产负债表，中国9月末人民币外汇占款25.82万亿元，较上月下降2641亿元，同样是连续第四个月下滑。面对外汇占款的快速下降，央行10月23日宣布自10月24日起降息25个基点，同时降低存款准备金率50个基点。央行称此次降准主要是应对外汇占款减少所产生的流动性缺口，满足经济增长对流动性的正常需要。随时间推移，加息预期将持续增强，外汇占款持续外流的局面短期内无法改变，我们认为年内央行仍有50个基点的降准空间。

　　图13：金融机构：外汇占款余额

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　　图14：公开市场操作

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　　图15：SHIBOR利率

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　　四、 结论

　　结合近期美国新公布的经济数据，我们认为尽管通胀水平离2%的目标仍有有一定差距，但失业率持续走低，房地产市场有良好改善；受全球经济需求下降影响，工业生产状况暂时不及二季度。但近期金融市场恢复较为平稳，中国和欧洲央行降息利好全球经济前景，12月加息可能性仍然较大。并且美联储在此次会议中也清晰阐述了：12月会议会决定是否加息，下一次FOMC会议必定会成为一个关键的时间节点。

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