翟超/制图

　　精对苯二甲酸（PTA）和对二甲苯（PX）工厂在5月初亏损达到不可忍受的境地，之后两个环节展开了大规模检修，并驱动PTA和PX价格反弹。此波上涨中，PTA巨头企业结成联盟，向下游聚酯强制推行新的结算价模式，PTA和聚酯链条又产生新的矛盾。现在随着PTA和PX亏损情况的转变，聚酯和PTA工厂的矛盾也以前者的暂时妥协而告一段落；更大的利空还来自PX环节的逐步投产，新的结算价模式下，PTA更将与PX价格亦步亦趋。

　　行业开工率将逐步提升

　　自2013年年中以来，PTA工厂持续处于亏损之中，今年5月中上旬，亏损幅度达460元/吨，PTA与原料的价差仅有140元/吨，这是PTA工厂无法承受的。正因为如此，PTA工厂减产自救，三大生产商结成联盟，向下游聚酯企业强制推行新的结算价模式，即PX成本加上720元/吨的加工费。PX的情况也类似。

　　PX和PTA的限产保价引发了价格的大幅反弹。PTA现货价格从历史上的最低点5960元/吨一度反弹至7450元/吨，PX价格从1145美元/吨反弹至1316美元/吨FOB韩国，反弹幅度分别达到25%和15%。按照现货价格计算，PTA工厂已有丰厚的利润了，且不论新的结算价模式中720元/吨已属偏高。PTA工厂的利润幅度已达到了一年高点。

　　PTA现阶段开工率70%，聚酯开工率76%，聚酯总产能4600万吨，所需要PTA为3006万吨，PTA的供应量为2798万吨，这说明现阶段PTA70%的开工率仍会导致社会库存下滑。而只有当PTA开工率在75%之上时，PTA的供应紧缺局面才有所缓解。目前我们了解到，逸盛大化300万吨的停车检修延期至6月20日，6月21日翔鹭2期300万吨产能将重启，6月底前中石化115万吨产能将重启，汉邦60万吨产能也将于6月19日结束检修。PTA工厂停车、开工是一件博弈意味很浓的举动，如此高额利润下，别家的开车可能引发停车工厂的开车举动。PTA开工率的上升将是大概率事件。

　　PX方面，PX-石脑油的价差为350美元/吨，这是早些年规模较小的PX企业的成本线，考虑到近两年装置规模都在不断扩大，重整装置的芳烃成本估计为250美元/吨~300美元/吨，而现阶段的价差将有利于前期检修的PX工厂逐步复产。

　　下游聚酯亏损幅度扩大

　　面对上游原料的快速、大幅提价，聚酯企业也顺势跟涨。5月上旬迄今，聚酯瓶片从8250元/吨升至9150元/吨，涤纶FDY从9250元/吨升至10250元/吨，直纺涤短从8755元/吨升至9605元/吨，涨幅都在10%左右，这明显弱于PTA25%的涨幅。我们看到，虽然聚酯价格在提升，但聚酯的亏损幅度在扩大。而且PTA工厂新的结算价模式相当于将PX价格波动的风险转移给了聚酯企业，一部分本应聚酯企业所有的利润也被PTA工厂给掠走。在这样的背景下聚酯企业纷纷停车检修，聚酯总负荷从5月初的82.9%降至现阶段的76%。据统计，7月中旬之前聚酯产能将减少108万吨，聚酯负荷将进一步降至73.5%左右。终端纺织目前也处于淡季，面对聚酯的提价，织厂的开工率也下降明显，从5月初的76%降至现阶段的70%。此外占PTA下游六分之一的聚酯瓶片具有非常明显的季节性特征，7、8月份是传统的淡季。

　　PX新产能扩张

　　除了PTA产能扩张及供应过剩，PX是PTA下跌的主要动力。过去的跌势，PTA与PX亦步亦趋，而未来这种模式仍将延续，所不同的是，新的结算价模式将两者的价差定在了720元/吨。

　　2014年全亚洲PX产能增加700多万吨，二季度原计划投产的四套产能延至三季度。在6至8月间将有410万吨的PX新产能投入运营。这相当于在2013年全亚洲3200万吨产能的基础上提升12.8%的增量。同时考虑到原料和PX价差已经恢复，前期检修的旧产能复产的积极性也将大增。PX的库存将重新累积，价格将逐步下滑。

　　PTA工厂限产报价的堡垒正在逐步瓦解，PTA的开工率已经出现了提升的端倪，考虑到PTA的生产利润已经达一年高点，我们认为后期开工率将继续攀升。与此同时，聚酯也在实施限产抵制，聚酯的亏损在扩大，开工率在下降，两环节开工率的变动将使得PTA达到供需平衡以及进一步过剩的局面。未来PTA下跌的逻辑除了将价格打压至成本线，还有PX产能扩展带来的原料价格下移即PTA成本本身的下移。 （作者系国泰君安期货分析师）