[原] 开拓者研报第76期

2013-08-22 16:49 来源： 开拓者量化网 浏览：1516 评论：(0) 作者：戴非

美国

尽管几乎所有FOMC委员都同意在7月改变资产购买计划的规模并不合适，但会议纪要对于每位委员预期的描述并不清晰。“一些（A few）”委员强调可能需要保持耐心，而“另一些（a few others）”则认为很快放缓购债速度是合适的。另一方面，“多位（a number）”参会者（包括没有投票权的委员）指出：至少在“市场对于货币政策未来路径的预期，包括对于资产购买计划和联邦基金利率变化的预期，与他们自己的预期非常一致”。总的来说，我们认为会议纪要透露的信息与9月放缓QE一致，但无疑这并不确定。

会议纪要显示在会议上对前瞻指引进行了广泛的讨论。会议纪要显示的对经济的评估整体上略悲观，有美联储官员指出上半年的经济增长弱于预期。由于按揭利率走高、油价走高、全球经济放缓和持续的财政政策担忧，“多位（a number of）”参会者对于短期内经济增速加快信心不足。此外，参会者对于就业市场状况的整体评估仍然是“疲软”。

会议纪要对于货币政策实施的长期规划有一个特别的描述，包括对可能设立一个“固定利率不限制额度（fixed-rate, full-allotment）的隔夜逆回购来作为管理货币市场利率的补充工具”的概述。

整体来看：由于会议纪要本身并没有对之前伯南克的时刻表做出修正，我们依然认为9月份会是开始削减QE的时点。然而，这份纪要对应的是7月末的FOMC会议，而8月份以来美国经济数据的指向颇为曲折，而新兴市场也进一步受到QE削减的干扰，联储在削减购债量级上可能会更为谨慎。目前对美元较为有利，警惕风险资产的下行风险，继续看空黄金，A股表现仍将优于其他新兴市场股市。

美国7月成屋销售增长6.5%，跳升至三年多来最高，年率为539万户，表明借款成本的飙升对住房市场复苏的冲击有限。数据高于预期，且可能令美联储更安心地推进削减经济刺激措施的计划。

关注今晚公布的首次申请失业金人数（前值32万，预期33万）以及Markit美国PMI初值（预期54.2）

美股：中性偏空（下调）

大宗商品：中性偏多（短期）看空（中长期）

黄金：中性偏空（短期，下调）看空（中长期）

美元指数：看多（短期，上调）看多（中长期）

欧洲

8月法国制造业PMI初值49.7持平7月，德国PMI 52，创25个月新高。欧元涨势可能受限，因为欧洲央行势将维持利率在目前的纪录低位0.5%，以支撑经济。

欧元/美元：中性偏空（短期，下调）看空（中长期）

新兴市场

虽然早上公布的中国PMI数据相当乐观，但是还是挡不住整个亚洲市场继续遭受血洗。仅今天一天内，印尼盾对美元暴跌3%，印度卢比兑美元暴跌1.6%，创下历史新低。而股票市场也是“血流成河”，MSCI亚太指数连跌四天，触及一个月内最低水平。与此同时，美国国债也继续遭遇抛售，10年期国债收益率一度触及2.9250%的高点，逼近3%大关。

我们认为：新兴市场最坏的情况还没有到来。部分新兴市场国家结构矛盾突出，经常账户赤字较大，过去靠资本流入来维持平衡。未来美联储退出量化宽松将带来更大的资本流出，并推升利率；新兴市场将面临更大不确定性。

但是爆发系统性金融危机的可能性小。不同于亚洲金融危机前，目前东南亚国家汇率灵活性已经大幅增强，近期汇率贬值也一定程度上释放了外部冲击的压力；同时，当前新兴市场的外汇储备超过1990 年代的水平，政策当局应对资金流出的能力相对较大。

新兴市场波动短期内对中国内地直接影响不大。贸易渠道方面，新兴市场国家增长放缓、货币贬值不利于中国出口，但影响程度有限。中国与东南亚双边贸易在中国全部贸易中占比较小，且发达国家经济复苏对我国外需可起到一定弥补作用。

金融渠道的影响有两个：总体风险偏好降低，以及资产重新配置引发抛售价格尚未下跌的新兴市场资产。二者都将导致资本流出新兴市场。对中国而言，这将造成人民币贬值预期，导致国内流动性偏紧，对经济增长构成压力。但与其他新兴市场相比，中国经济基本面较好，体现在经常账户存在盈余、通胀温和、经济增速较高。同时，中国外汇储备充足，资本账户未完全开放，央行对汇率管理能力较大，政策的回旋余地大。因此，中国受到的负面影响将小于其他新兴市场。

中国本身的结构性问题可能因为新兴市场风险上升而更为突出，主要体现在房地产泡沫和外汇资产配置失衡两方面。虽然货币政策工具可以对冲资本流出造成的人民币流动性减少，但是资本流出往往和私人部门变卖人民币资产联系在一起，央行的流动性对冲难以消除风险偏好降低对市场的负面冲击，其中泡沫程度较大的房地产市场首当其冲。另外，我国外汇储备规模大，增加了政策稳定汇率的能力，但也恰恰因为我国的外汇资产集中在政府手里，私人部门对外是净负债，一旦人民币升值预期和人民币资产价格上升预期发生变化，私人部门可能有较强的变卖人民币资产、增加外汇资产配置的需求。外部冲击是否会加剧国内结构性矛盾，取决于政策应对，但加快结构改革更为重要。

香港的脆弱性较大。香港在全球金融危机以后加强了金融审慎监管，尤其针对房地产泡沫，香港金管局采取了一系列的措施，有利于控制银行受资产价格波动的影响。与1997-98 年相比，港元联系汇率制度安排有改善。利率变动仍然是联系汇率制自我稳定机制的一部分，但短期内利率大幅飙升的可能性降低。总体上，香港应对资本流出的能力较亚洲金融危机时期有所提高。但是当前香港的房价高企，泡沫甚至比亚洲金融危机前还要严重。而且，和97 年危机前住房按揭利率已经很高相反，现在的按揭利率非常低，使得房地产受美联储政策变化、新兴市场冲击的影响更大。加上社会对一些政治问题的争议，未来两年香港面临非常大的内外环境的不确定性，维护联系汇率制和有效的宏观审慎监管是金融稳定的基石。

中国

宏观经济

中国8月汇丰制造业PMI自11个月低位回升，并重归荣枯线上方，显示近期一系列稳增长政策开始显现效果，对制造业产生积极作用。

8月PMI初值升至50.1的荣枯线上方，为四个月高位；其中新订单分项指数升至50.5，亦创下四个月高点。产出指数亦升回荣枯线上方，就业虽仍处于萎缩区间，但较7月明显改善，不过新出口订单水平较前月下降，显现海外环境不太乐观。当月投入和产出价格指数均升至50上方，显示制造业领域近期的通缩困扰已有缓解。

尽管外需持续低迷，但近期的微调政策和企业补充库存活动初步显现效果，助力制造业改善状况。预计未来几月，随着效果进一步显现，中国经济增速甚至还会有上升。

中国政府已陆续出台一系列稳增长举措，如取消和下放行政审批，针对小微企业减税，增加保障房、铁路和节能和信息消费领域的支出等。对于困扰制造业的产能过剩问题，决策层也出台新举措逐步化解。工信部公布今年首批工业行业淘汰落后产能企业名单，涉及铜冶炼和氧化铝等多个行业。

流动性

中国人民银行公开市场今日进行460亿元人民币14天期逆回购操作，中标利率持平于4.10%。央行本周净投放720亿元。银行间回购利率全面回落。

央行公开市场连续的逆回购操作，略助缓资金面。不过市场资金供给机构仍有限，因此月末之前，心态并不敢过于放松。

A股资金流向：8月20-21日沪深300连续2个交易日净流出，合计43.4亿元；创业板连续2个交易日净流出，合计4.2亿元。沪深300资金流出压力较大，后市谨慎。

A股：看多（短期）中性偏多（中期）看空（长期）

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