[原] 开拓者研报第14期

2012-12-10 18:13 来源： 开拓者量化网 浏览：1009 评论：(0) 作者：戴非

美国

从目前各方面的情况看，在12月11-12日（周二—周三）的FOMC会议上，美联储预计将会如市场普遍预期的那样推出QE4：即用新一轮的国债购买来替代将于年底到期的“扭转操作”。我们预计将于明年1月启动的这一轮新的国债购买将集中在长期国债（7年期及更长期限），规模可能会在每月400~450亿美元，从而将美联储的资产负债表扩张步伐由现在在每月400亿美元加快至每月850亿美元左右。

为何每月购买400~450亿美元？如果仅仅是为了保证美联储所持国债的比重（目前接近18%）维持不变，那么只需每月购买约150亿美元的国债。但 “扭转操作”的实施本身就意味着美联储更关注“流量效应”、而非“存量效应”，而每月400~450亿美元的购买可以维持美联储在国债新增供应流量中70%左右的比重。此外，维持目前“扭转操作”中的长端购买部分并不会给市场带来额外的流动性影响。

从基本面角度看，虽然较强的房地产复苏势头和强于预期的就业数据倾向于支持较低的购买规模，但围绕着“财政悬崖”的不确定性仍然是美联储选择较高购买规模的最主要原因。上周刚刚公布的密西根大学消费者信心指数由5年来的高点82大幅下跌至74.5，显示“财政悬崖”僵局已经开始侵蚀消费者信心。

如果QE3和QE4持续到2013年底，美联储的资产负债表规模将扩展到将近4万亿美元，相比之下，联储资产负债表的“正常”规模为1.25万亿美元。这意味着高达3万亿美元的超额规模——如此大的规模意味着美联储难以在短期内退出极度宽松的货币政策，也意味着财政政策有必要给予配合来形成一个适度的宏观政策环境。相比于QE4，美联储对零利率措辞的争论恐怕还将继续。

上周五公布的11月就业报告显示新增非农就业保持了14.6万人的稳健势头，显著好于市场预期的8.5万人。不过前值从增加17.1万人修正至增加13.8万人。按照美国劳工部的解释，“飓风桑迪没有显著影响11月全国就业和失业人数的估计”。虽然好于预期的11月就业数据本身影响正面，但其是否能够反映就业市场的真实势头令人怀疑，较早带来的感恩节以及商家更积极的促销活动可能也帮助暂时性地提振了就业数据。相比于新增就业数据，飓风桑迪似乎在失业率数据中造成了更大的影响：由于劳动力人数大幅下降，11月失业率由上月的7.9%降至7.7%。

此外，投资者通常在年底抛售股票以削减亏损.但有关"财政悬崖"的担忧或会扮演一个最大的诱因,促使投资者在12月31日前抛出不论是涨幅居前还是下跌的个股.定于明年初实施的6,000亿美元自动增税和减支计划包括提高对资本利得的征税,令税损卖盘(Tax-loss selling)变得比平常更具吸引力.分析师表示,税收相关的卖盘可能是苹果趋势走软背后的原因所在（苹果股价本季度迄今下跌20%,但年内迄今仍上涨近32%）

商品方面，追踪24种原材料表现的标普高盛现货商品指数上周下跌2.6%，为9月份以来的最大跌幅。美国众议院议长博纳说，过去一周与欧巴马总统关于避免财政悬崖的谈判是在浪费时间。欧洲央行之前一天说，现预期明年经济衰退，而不是增长。投机客三周来首次减持大宗商品的净多头头寸，截至12月4日的一周，投机客所持18种美国大宗商品期货和期权的净多头头寸减少3.4%，黄金净多头头寸下降25%，创3月份以来的最大降幅，小麦净多头头寸三周来第二次下降。

本周重点关注：12月13日凌晨1：30分FOMC利率决策

美股：短期中性偏多 中期看空 

黄金：短期中性偏多 中期中性偏多

美元指数：短期中性偏空 中期看多

欧洲

12月6日意大利前总理贝卢斯科尼宣布将参选下一任总理，并且宣布他的政党（PdL）将不再支持由蒙蒂领导的现政府。没有PdL的支持，蒙蒂政府将无法在议会获得多数支持，因而将不得不提前举行大选。

这意味着原定于明年3月底、4月初的意大利大选将有可能提前两个月左右举行。意大利议会可能会在12月18日2013年财政预算案通过后解散，竞选活动将会在圣诞节前开始。贝卢斯科尼领导的PdL将会更严厉地抨击蒙蒂领导的现政府，反对紧缩、抨击欧元区其他国家。另一方面，左翼政党也可能会攻击蒙蒂的紧缩措施以及劳动力市场和养老金改革。所有这些都意味着投资者有必要对未来两个月可能出现的动荡局面做好准备。

瑞银的基准预测是中左翼联盟（PD-SEL）获胜、Bersani领导新政府。这个政府将有可能继续整顿财政，但由于蒙蒂在新政府中地位不可避免地下降，结构性改革步伐可能会放缓，改革重心会放在职业、产品和能源市场自由化，但会避免实施对养老金和公共支出的干预。失去蒙蒂后，市场可能会在最初对新政府的政策采取观望态度，但随后意大利国债市场的正常化进展应当仍会继续。

未来的风险在于：（1）左翼联盟无法获得足够多数，Christian Democrats被拉入联合政府。这种情况下蒙蒂会继续在新政府中扮演重要角色，但如此多派系的松散政府意味着政局可能持续不稳定；（2）左翼的SEL上台后可能会要求重新评估蒙蒂的改革措施。这两种情形无疑都会给意大利经济和欧元区金融市场带来负面影响。

欧洲央行将2013年欧元区增长率的预期中值由9月份的0.5%下调至-0.3%，将2013年通胀的预期中值由1.9%下调至1.6%，大幅低于2%的通胀容忍上线，欧元区的货币政策操作存在进一步宽松的空间。欧央行或将在2013年1季度将主要再融资利率下调0.25个基点至0.5%。

德国财长对银行联盟计划存疑，年底前欧盟达成银行统一监管框架又添变数。本周欧盟将召开年内最后一次峰会，搭建银行业统一监管框架为本次峰会主要议题。我们认为，欧元区“先银行联盟，后财政联盟”的既定路线不会改变，根据欧盟各国一贯的行事风格，各国或将首先达成原则上的一致，而对于实施细节的讨论将推后至2013年。

欧元：短期中性偏多 中期看空

中国

投资者对中央经济工作会议的期待和习近平在深圳发出的改革信号，以及近期的反腐风暴鼓舞了投资者信心，加上好于预期的宏观数据推动大盘走出连续上攻行情，那么行情究竟能持续多久？

11月的宏观数据普遍超预期。规模以上工业增加值同比实际增长10.1 %，比10月份加快了0.5个百分点，季调后环比增长基本持平为0.86%。工业生产数据较为强劲反弹的主要动力来源于重工业生产的加速。房地产和第三产业稳定了投资需求，且资金到位良好。1-11月份全国固定资产投资同比名义增长20.7%，和上个月持平，季调后环比增长下滑至1.26%。其中，虽然地方项目投资、制造业投资不断下滑，但中央项目投资、房地产投资以及第三产业投资的加速，给予了有效对冲。消费需求表现抢眼，必需品保持高增长，耐用品回暖。2012年11月份，社会消费品零售总额同比名义增长14.9%，比上个月上升0.4个百分点。分细项来看，必须消费品的增速依然保持在高位；耐用消费品则随着经济的逐步回暖而小幅回升。其中，汽车销售额增长8.3%，创8个月以来新高；家电、金银珠宝也处于回升的态势之中。消费需求的抢眼表现，有助于打消市场此前怀有的消费需求可能滞后于此前经济的回落而回落的担忧，并可望成为2013年经济增长的新亮点。

CPI及PPI均小幅低于预期。由于总需求扩张相对温和，考虑到基数和春节错位的综合影响，通胀料将保持在低位一至两个季度，之后上升幅度也不会过大。预计12月食品价格将季节性回升，非食品价格环比还将继续上涨，12月CPI同比在2.2%左右。随着基建投资的继续加速，预期12月生产资料价格有望继续小幅回升，同比增速在-2.0%左右。

11月出口同比增长2.9%,大幅低于9.0%的预期;进口同比零增长,亦低于预期的2.0%.当月贸易顺差196亿美元,低于257亿美元的调查中值。由于外部环境不佳，预计出口仍将低迷，进口增幅持平,表明内外需疲弱的态势没有根本改变,也再次印证中国经济的复苏仍是缓慢而温和的。如果美国财政悬崖问题不能避免，明年初中国经济将再度下行。

据《南华早报》报道，中国或许将把持续了两个月的IPO审核暂停期延续至明年2月；目前在审待发新股增至830家，巨型IPO中国核电也准备登场；IPO将始终成为悬在A股上方的达摩克利斯之剑，严重制约大盘的上涨空间。

中央经济会议预计将强调深化改革、收入分配、加快城镇化等主题，将弱化GDP目标（目前普遍预计明年GDP增长目标仍为7.5%，通胀4%，M2 14%）。由于年末的资金面压力，需要警惕中央经济会议召开后市场面临的回调风险，但我们认为年内大盘创新低的可能性已经很小。

A股：短期中性偏多 中期中性

原油

地缘冲突继续，美国财政悬崖预计最终化解，QE升级预期，欧债危机缓和一体化加深，中美经济企稳，供应维持高位，压油价打击伊朗俄罗斯符合美国利益。

周净多头上升、EIA库存减，月opec供应高位伊朗供应大增、OPEC和EIA下调12-13年需求预估，奥巴马连任QE继续财政悬崖谈判中，美国经济复苏良好，欧洲经济差危机改善，中国数据复苏，日本经济下滑，中日及南海关系紧张，朝鲜发射火箭被推迟到12-29，埃及总统让步废除扩权反对派继续抗议新宪法草案公投，伊朗核谈可能重启美国继续豁免进口伊朗原油国家，叙利亚向俄担保不存在化武扩散威胁，北约在土耳其部署导弹系统，巴以在埃及担保下停火。一周看多，一月中性。

焦炭

淡季来临，钢厂盈利下降产量持平，煤焦钢价格结构利多，焦煤复产慢，钢贸去杠杆冬储弱，经济企稳，城镇化预期加速

上周焦炭现货持微涨、现货亏损、期现转升水、远期转升水、焦化厂库存微涨、钢厂焦库存跌、港口库存跌，检修高炉增加、钢价持平、矿石跌、钢铁社会库存跌，焦煤涨复产慢、进口焦煤盈利；11月下旬粗钢日产量为195.99万吨，前值195.2，钢铁产能利用80%左右，11月统计局日钢产量历史新高，前11月新开工增速-7.2% +1.3、地产投资增长16.7% +1.3、地产销售+2.4% +3.5；Q4日均钢需求在170万吨即可满足7.5%的GDP需求；铁矿减税，煤炭加税。一周看多，一月中性。

大宗商品宏观

1-11月固定资产投资增速与前10个月持平，20.7%。环比增速较10月回落了0.64个百分点至1.26%。北方进入冬季，基建投资增速有所回落，制造业投资与上月基本持平略有加快，保持在20%，房地产销售反弹明显，房地产投资加速，11月单月增速从之前的15%加快至28%。新开工计划投资总额同比增速加快了两个百分点。

受钢铁等重工业加快拉动，11月工业增加值同比达到八个月高点10.1%，好于预期。季调后的环比增速也从10月的0.83加快至11月的0.86。分行业看，化工、黑色金属冶炼、电子设备制造业加快明显。发电量同比升7.9%，较10月加快1.5个百分点，钢铁产量同比增速加快但环比略有回落。原油加工量创历史新高。

11月主要数据，应该真实反映了当前经济企稳。主要投资品产量增速回升，而进入淡季之后，其消化能力减弱，产品价格再次承压，PPI同比降幅收窄而环比小幅回落就是这种反映。固定资产投资企稳，主要是房地产卖得不错，开工稍微回升，铁路投资做了很大贡献。由于基建是此轮经济见底回升的动力，或引起市场一定程度悲观，但这并不改变基建复苏趋势。

尽管复苏力度及持续性仍存在不确定性，领先指数的改善进一步验证了经济暂时回稳的特征；流动性偏正面，年末、春节的效应只是脉冲式的影响，年初信贷额度较为宽松，总体上宏观资金面维持稳定为大概率事件。

房地产开放投资增速触底反弹，将整体固定资产投资维持在20%之上。经过此前的盘整，房地产市场延续回暖势头。国家统计局9日公布的1-11月全国房地产开发和销售情况显示，今年前11个月，全国房地产开发投资64772亿元，同比增长16.7%，增幅提高1.3个百分点，较此前明显回升。值得注意的是，今年前11个月，全国商品房销售面积91705万平方米，同比增长2.4%，这是该指标今年以来首次正增长。还有一个数据，铁路投资增速终于翻红，前11个月增长0.9%，停滞了多半年，年尾发力还是很给力的，保持这个速度全年10%问题不大。此外由于基数比较低，明年高增长毫无悬念了。

农产品

下周月度供需报告，获利了结压制1月大豆1472.2跌19美分，豆油51.13跌0.07美分，豆粕442.9跌7.8美元。美国向中国出口11.5万吨大豆，且11月非农就业增加14.6，但市场均未理会，说明在按技术运行。虽然有“自高位拉回收于前日低点下方常暗示反转”说法，但5、10日均线未破，仍不能说反转。

玉米周出口销售仅200万蒲，巴西大豆产量预测达8260万吨，玉米产量预测达7190万吨，3月玉米仍处于745-775区间震荡。传闻中国近期采购了5-12船美西大豆，目前报价150F，上周为135F。预计密西西比河部分河段关闭，更多业务将转向美西。周出口销量达4200万蒲，中国买入达1870万蒲。1月大豆阻力1523-1553。

过去三个月频繁出现的暴雨浸透了阿根廷庄稼，令大豆玉米播种进度放慢。未来干燥和暴雨交替的方式将常有，这将令害虫、杂草和农作物患病率增加，令播种和收割变得麻烦，但也可能利于作物生长，存在丰收机会。迄今，阿根廷大豆播种已完成54%，较去年同期落后15%；玉米已完成55%，较去年落后14个百分点。

阿根廷本周五升温转干，周日至下周一以及下周后半周还有降水出现，但是雨量不大。巴西本周剩余时间有零星降雨，局部地区出现净干旱，未来2周有更加频繁的降雨。美国平原未来2周缺乏有意义的降水，堪萨斯最东部和内部拉斯加东部下周也许有降水，但是总量不及0.15英寸，不足以改良土壤湿度。

阿根廷小麦产量前景糟糕，且质量下滑，可能迫使政府削减出口配额。而近日阿政府将部分小麦出口许可收回，致使至少四艘载有谷物的船只滞留港口。预计12月15日政府与农业代表会面讨论该问题，届时新年度出口许可将生效。巴西95%小麦进口依赖阿根廷，巴西年度小麦需求约1100-1200万吨，产量400-600万吨。

油脂

棕榈油

MPOB供需报告指出的库存略微低于预期，考虑到前期利空的因素的消化以及利多因素的出现，棕榈油观点震荡偏多。

豆油

巴西政府机构CONAB预估今年巴西大豆产量创纪录的8260万吨，消除了对南部种植区天气干燥的担忧。压榨利润近日也连续反弹，对豆油涨势有所打压,观点区间内震荡偏多，上行空间有限。

软商品

白糖

据传国储将有360万吨，轮库数量约150万吨，12月至明年4月。广西现货报价仍未止跌，报价5700-5730，实际成交5600-5680左右，预售价格5500，成交一般。华中华东地区新糖持续到货，报价继续大幅下调50-100不等。

基于收储的预期以及期现回归支撑了目前郑糖的反弹。据不完全统计，截止到12月9日，广西已有85家糖厂开榨，已开榨糖厂的日榨产能约为60.16万吨，约占全区糖厂设计总产能的89.8%。新榨季增产预估、进口依然冲击糖市、需求恢复趋缓，糖市仍然处于弱势或偏空格局。

因此，从中长期来看郑糖持看空的观点不变，短期看多，但对反弹的高度持谨慎的态度。

棉花

现货方面，上周五中国棉花价格指数(CC Index 328)收于18991元/吨，周涨幅为73元/吨；纯棉纱C32S普梳均价为25675元/吨，周跌幅为65元/吨；32支纯棉斜纹布报价为6.42元/米，较前周不变。

截至上周五2012 年度棉花临时收储累计成交3814950 吨。棉花现货企稳回升、收储量的持续增加和受灾地区5级棉入储对于期货价格延续反弹格局提供支撑，维持cf1301合约中、短线谨慎看多观点，cf1305合约中性。

橡胶

中国海关总署周一公布的数据显示，中国11月份天然橡胶进口量同比下降8.3%，至220，000吨，而综观前11个月份总体数据，1-11月份天然橡胶进口量增长3.7%。当前下游轮胎行业开工率仍然整体偏低，橡胶需求仍较疲弱，维持中短期看空观点。

金属

螺纹钢

据“我的钢铁网”库存调查统计，截止到2012年12月7日，全国26个主要市场五大钢材品种（螺纹钢、线材、热轧板卷、冷轧板卷和中厚板）社会库存量为1188.5万吨，较前一周减少7万吨。与去年同期相比，总库存减少104.5万吨，降幅再次超过百万吨。分品种看，螺纹钢库存较前一周增加5.4万吨，线材增加3.8万吨。螺纹钢库存七周来再次回到500万吨以上，同比增加17.9万吨，继续扩大。

中钢协预估数据显示，11月下旬，国内粗钢日均产量为195.99万吨，较11月中旬有所增加。同时，11月全月预估日均产量仍达到195.61万吨，略低于10月的预估水平。

据我的钢铁网铁矿石港口库存统计显示，截止到2012年12月7日，全国30个主要港口铁矿石库存总量为7783万吨，较前一周减少283万吨，连续六周出现下降。总库存自2011年4月底以来首次低于8000万吨，并创下2011年1月底以来新低。与去年同期相比，总库存减少1907万吨，同比降幅再创新高。

今年我国GDP增速大幅放缓，但毕竟GDP还有全年7.5％增速在，而全国粗钢产量的增速基本见顶，未来是逐步下降的趋势，钢联资讯消息，9日国家统计局发布11月经济数据，数据显示，1-11月钢铁业固定资产投资完成4556亿元，同比增长2.7%，较1-10月回落1.2个百分点，一升一降落差就得以体现，我把这称作“隐性需求”。当然这也仅仅是一个观点，需要长期跟踪观察是否成立。

我国钢铁总产能多年来一直处于严重过剩状态，这不是下跌的唯一理由，如何看待产能和产量的压力，还是要细化、详细、客观地去解读。如果在全球整体宏观面利好预期及风险意愿增强的带动下，对螺纹未来消费有潜在预期下，资金的作用不可忽视。

据了解，近期国内钢坯市场整体表现较为强劲，商家心态明显好转，拉涨意愿较强，市场资源普遍偏紧，对价格有所支撑。不过，下游需求受天气转冷影响，表现较为疲软，市场成交方面没有明显好转，不利于价格的继续拉涨。综合来看，目前需求趋弱的态势并没有改变，此次涨价还只能看做是心态推动型上涨，能够持续还要关注未来几日需求的状态。

化工

PTA

话说当前状态下的PTA装置：截止上周末，除辽阳石化长期停车的一号线以外，仅逸盛宁波65万吨，远东石化140万吨二条生产线处于停车状态，总体装置开工率偏低，平均开工率仅为74%，12月预计损失产量为52.56万吨。如PTA利润有回归的迹象，PTA的供应量将在较短时间内提到提升，PTA现货上涨高度有限。

经济好转，需求的改善带来价格重心的上移，但是需求并不是强劲的，且经济好转的持续性也还有待观察。PTA包括其他产能过剩品种，还是要看成本端的影响。现在的PTA强势是由PX带动起来的，但是目前的PX价格还能继续往上走多少？PTA空头等到了一些有利信息：12月7日亚洲PX跌6至1623FOB韩国和1647美元/吨CFR中国。欧洲PX跌5至1530美元/吨FOB鹿特丹；12月7日PTA现货价格维持8350-8400元/吨，未明显跟涨。下游聚酯涤纶价格虽在周五周六出现全线涨价，但周末的销量有跟进乏力迹象。

目前PTA运行在7900-8200这个区间是合理的，但是在继续上涨就没什么基础了。

塑料

近期国内外市场经济数据利好频频，尤其是中国经济数据持续转好，市场信心明显增强，目前原油多空因素交织，宏观市场利好及库存高企令原油在85附近震荡为主。

对连塑来说，宏观环境改善对信心增强明显，加之近期乙烯大涨强化成本支撑，厂家月初上调价格进一步助力，LLDPE库存依然维持在低位，未来装置计划检修开始增多，较上周比，本周PE装置停车大约减少供给1万吨。但现货市场需求清淡是限制其上行空间的主要因素，连塑近期或将高位震荡，趋势性机会仍待观察。

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